具备巨头潜质的动物疫苗公司——生物股份

星瀚投资2022-08-20 07:40:28

公司简介

 

生物股份是以生物药品制造为主,房地产开发、羊绒纺织、农牧业开发为辅业的集团公司。公司在1999年就在上交所上市,经过多年发展,渐渐把主营方向转到生物药品行业,其他业务慢慢淡化。目前主要收入是子公司内蒙古生物药品厂贡献的,因此公司在15年把用了17年的金宇集团改名为生物股份。内蒙古生物药品厂是内蒙古自治区唯一一家生产兽用生物制品和畜禽疫苗制品的企业,。

 

核心看多逻辑

 

从行业上看,我国养殖规模化程度和国外同行相比,有非常大的提升空间,动物疫苗行业的成长空间更大,土地流转后规模化养殖的趋势不可逆。传统低端的疫苗行业的技术壁垒不高,但行业受国家管制,有准入壁垒;而高端疫苗对技术的要求很高,形成又一壁垒(高端疫苗已经成为市场发展趋势)。

 

从公司角度看,生物股份作为国内动物疫苗行业龙头,研发技术能力全国第一,悬浮培养技术算是国内最早产业化的,在纯化技术也是领先,其中抗原含量146S检测技术在高端口蹄疫市场苗发力。同时疫苗行业作为快消品,销售端渠道的建立显得非常重要,生物股份基本以直销为主,对经销商依赖很小。生物股份

 

从估值角度看,公司目前估值合理,市场空间巨大,未来有望成为国际巨头硕腾一样的企业。

 

行业介绍

 

1、行业市场空间

 

对于动物疫苗行业普通的投资者常常有一些偏见,比如认为行业增速空间有限,行业没有太高的技术壁垒,毛利低下,竞争激烈。但事实上并非如。

 

行业属性角度很好理解,畜牧业的发展和动物疫苗行业的发展息息相关。那么多年来,我国一直是畜牧业大国,但不是强国。一个原因是我国是散农为主,效率低下,另一个原因是动物疫情频繁发生,对没有能力大规模覆盖疫苗的散农影响很大。

 

以产量最多的猪作为例子,我国目前生猪养殖规模化程度大约为35%(年出栏500头以上),出栏量1万头以上的生猪养殖场的出栏比例仅为6.6%。

 

2016年猪肉价格暴涨的背景是此前几年猪肉维持低价情况下的散农被淘汰导致存量母猪下降,目前行业规模化程度不断提升。可以预见的是,未来国内生猪养殖业将进入高度规模化的时代(500头以上规模从40%到70-80%)。

 

我国生猪的养殖规模化程度和国外同行相比,有非常大的提升空间。而动物疫苗行业的成长空间更大。据行业协会统计,中国动物疫苗行业规模近年来出现快速扩大。21世纪初期疫苗的市场规模仅有10亿元,2012年达到70亿元,年复合增速高达16%,2011年是行业增长最为显著的1年(35%)。,2014年兽用生物制品生产企业实现销售额163.53亿元,同比增长15.75%。

 

根据《2015-2020年中国兽药行业产销需求与投资预测分析报告》预测,到2020年,我国禽用兽药、猪用兽药或可达388亿元和476亿元。


                             

具体到疫苗品种来看,依靠渗透率的持续提升,优质市场苗能够实现50-100%的持续高速增长(如生物股份2011年以来)。

 

此外,随着这届三中全会后,,目的是进一步加快农业养殖种植的规模化,急需推动城镇化进程。在我国大量的畜禽存栏量的基础下,在规模化养殖持续提升的背景下,动物疫苗行业的大发展是毫无疑问的。

 

2、行业竞争

 

就目前动物疫苗的行业集中度来说,龙头生物股份市场占有率也不高。据统计,全国拥有1000头二元母猪以上的中大型养殖企业有5000家,而目前生物股份仅覆盖了不足1000家,拓展空间巨大,并且未来规模养殖企业还会继续增加,且已经覆盖的养殖企业中,市场苗普及率仍有提升空间。2013年生物股份、中农威特、天康生物三家企业猪口蹄疫市场苗实现收入5.5亿元,渗透率依然较低。

 

3.行业壁垒

 

众所周知,国内疫苗企业整体研发能力与生产工艺与国外动保企业有明显差距。且国内过去一直以政府招标为主(中牧股份主要靠政府苗),目前市场逐渐开放。但尽管当前大多数口蹄疫疫苗生产企业都在进行市场苗转型,并非所有企业都可以生产出高品质疫苗,生产原理虽然简单但生产工艺复杂,且需要较高的生产管理水平、品控流程及强烈的责任意识,这也是国内疫苗品质长期难以比肩国际巨头的核心原因。

 

目前整个中国的疫苗行业里,仅有约25%的企业是拥有自主研发体系,大部分都是和研究单位合作或者与其他企业合作;仅有6.38%的企业已建成研发部门,产业调研显示,若把口蹄疫疫苗当作简单的工业品、用抗原产能的供需去看待产业竞争格局将失之偏颇,预计相当多的无效产能将会被淘汰。

 

当前生物制药面临行业整合,行业中盈利1 亿以上的不超过20 家,至少一半的企业仅处于盈亏平衡点,还有相当一部分企业处于亏损状态。行业低品质疫苗产能过剩,由于政府招标采购主要打价格战,造成大多数企业工作重心放在公关上,而非研发上,这使得生产企业的利润越来越薄,产品品质无法得到保障,规模化养殖户更是宁可自己花钱采购品质有保证的疫苗,也不愿用政府招标疫苗。因为高密度养殖,提高了禽畜的疫病传染几率,所以规模化程度越高的养殖越要求高质量的疫苗。

 

近几年规模养殖户对高端苗需求旺盛,广东地区很多养殖户使用价格10元/头份的走私口蹄疫疫苗而放弃使用政府招标苗,生物股份高品质的市场直销苗正是顺应了这种需求业绩才会爆发。从动物疫苗龙头企业生物股份的年报和券商的调研报告中显示,据养殖户反馈,生物股份猪用口蹄疫二价苗获得了市场的广泛认可,许多大型生猪养殖企业均是生物股份的大客户。生物股份13年口蹄疫市场苗销售收入达2.6亿元,而12年公司市场苗销售仅为1.2 亿元!生物股份口蹄疫市场苗销售的爆发增长,正是表明市场苗获得养殖户的认可。

 

4.未来行业发展趋势

 

动物疫苗行业的整合就是依靠自身技术和质量的优势不断地消灭或并购小企业。世界巨头硕腾就是依靠不断的并购和技术上的优势才能越做越大。公司从辉瑞的动物保健部门成立到独立于辉瑞成立硕腾(Zoties)动物保健公司,再到2013年2月成功登陆纽交所首次公开发行上市成功,硕腾经历了数十次的兼并重组。未来生物股份也大概率会重复这样的过程。

 

这里补充一个中国疫苗行业的发展变化趋势——看好牛防疫品种

 

对比美国来看,牛单位防疫费用达到近150元/头,中国仅有不足20元/头。反刍动保是未来最大的蛋糕,防疫费用视角下测算,以牛150元/头与羊50元/头单位防疫费用、1亿头牛与2亿头羊存栏规模,我国反刍动保市场将达到250亿。类似于口蹄疫市场苗替代政府苗的逻辑,在疫病爆发与政策指引带动反刍动物疫苗渗透率提升后,未来高端产品有望在替代老品的过程中助力行业二次增长。在美国产品研发与市占率趋势基础上,未来我国将借助驱虫苗、牛羊呼吸道或消化道联苗、布病与小反刍等重大疫病高端市场苗等产品,不断打开市场容量。



公司介绍

 

公司曾经有一大堆乱七八糟的业务,但都逐一剥离(最近一次是2013年公司剥离房地产业务回收近7亿的现金,这部分资金主要用来扩大疫苗的产能),目前其他业务收入占比很小,不再增长。内蒙古生物药品厂是内蒙古自治区唯一一家生产兽用生物制品和畜禽疫苗制品的企业,行业排名第二位,,口蹄疫疫苗市场占有率达到全国第一。

 

由于整个动物疫苗行业细分公司各不同,整体市场数据并没有,这里分享一下生物股份核心产品口蹄疫苗的市场分布情况:



 

公司的核心竞争力与风险因素如下

 

1、工艺技术优势

 

①生物股份率先攻克悬浮培养技术并应用于产业化生产。细胞悬浮培养是利用生物反应器大规模培养动物细胞生产生物制品的核心技术,结合筛选驯化的高表达细胞株和个性化细胞培养基,控制细胞培养过程,实现提高生产效率及产品质量、降低生产成本的目的,是当前国际上生物制品生产的主流模式。但该技术目前在国内尚未得到广泛应用,生物制品生产仍主要采用病毒产率低、生产成本高、劳动强度大的转瓶细胞培养方式。

 

②纯化技术领先优势。率先将纯化工艺应用于制药生产线,降低注射副反应。生物股份在抗原浓缩纯化技术上取得突破,可将口蹄疫抗原纯度提高到50 倍以上,内毒素降低80%,公司的纯化技术国内领先,保证了公司产品的效用,增强产品稳定性。

 

③抗原含量146S检测技术。生物股份率先发明146S 口蹄疫病毒含量检测技术并应用于大生产,可直接在养殖厂对动物的染病轻重进行测验,然后提供与之病情对应的疫苗产品,使得公司配苗的时间提前了4个月。

 

2、产品质量优势

 

1)产品的有效抗原含量比转瓶工艺培养的抗原含量成倍提高,解决了我国口蹄疫苗存在的免疫实效短的问题。

2)抗原纯化技术取得了突破,可以将口蹄疫抗原中蛋白、内毒素含量降低90%,注射副反应明显降低。

3)悬浮培养主要原材料血清的用量是原转瓶工艺用量的1/5,不存在抗生素残留,同时悬浮培养较传统工艺可节省50%的劳动力。

 

一则新闻:广东省动物疫病预防控制中心公布的2013年广东省2013年禽猪招标苗效价数据。其中,猪口蹄疫○型“高效苗”。抽查的内蒙生物股份等三家公司口蹄疫“高效苗”免疫效果差异明显。内蒙金宇免疫效果较好,试验全期平均抗体合格率为97.37%。按照二次免疫后4次平均抗体合格率进行综合评价:第一名内蒙生物股份,抗体合格率为97.37%;第二名企业抗体合格率为65%;第三名企业抗体合格率为50%。

 

上述数据表明,过硬的产品品质是生物股份过去2年口蹄疫市场苗实现高速增长的核心因素。

 

根据银河证券的一系列调研,养殖户普遍反映据生物股份口蹄疫市场苗保护率达到90%以上,远高于国内其他厂家,并且质量稳定。公司猪用口蹄疫销售收入高速增长的同时,牛用A型三价口蹄疫疫苗上市后,防疫效果获得养殖户认可,为公司业绩高增长锦上添花。13年新疆、内蒙古、东北等省份普遍出现A型牛口蹄疫情,而生物股份牛A型三价口蹄疫苗效果在养殖户中反映最好,因此在14年上半年无论是政府招标还是市场苗销售中均大幅增长,一度出现销售断货的情况。公司近3年市场苗销售收入年均增长100%以上也说明了公司的产品竞争力(11年销售收入仅3000万元,12年销售1.2亿,13年销售2.4亿,预计14年销售突破5亿)。

 

3、研发平台优势

 

目前,公司兽用疫苗国家工程实验室拥有3500平米独立实验室,病毒、细菌、中试等各类实验室30多个,先进设备近百套,各类专业人才50多名,国内外专家顾问10多名。公司率先研发成功牛双价疫苗、牛口蹄疫O型、亚洲Ⅰ型、A型三价灭活疫苗、猪口蹄疫O型基因工程疫苗。2015年,公司持续推进猪圆环2型杆状病毒载体灭活疫苗、牛BVD+IBR二联灭活疫苗(二类新兽药)、口蹄疫O、A二价灭活疫苗、羊布鲁氏杆菌REV1弱毒活疫苗等新型疫苗和猪瘟、伪狂犬等传统疫苗的生产工艺与质量标准提升,口蹄疫146S检测标准取得突破,重组新城疫病毒灭活疫苗(一类新兽药)等6个新产品文号,7项受理专利,并获得政府重大专项资金支持4000多万元。

 

这几年生物股份加大了研发投入,每一个季度都在增加研发投入比例,2013年公司研发投入为2635万元同比增长38.65%,2014年公司研发投入为2795万,同比增长6.1%,2015年公司研发投入高达7015万,同比增长150%,占营收比为5.6%。

 

对比巨头硕腾,其拥有领先的动物卫生研发技术,从2004到2011,公司所有动物保健药品大概有四分之一是由FDA批准,。硕腾拥有独立的世界领先技术研究中心,2009年至2012年研发投入分别占当年营业收入的13.33%、11.47%、10.09%和9.43%。显然生物股份在研发投入和研发水平上远落后于世界第一巨头公司,但这也是动力。

 

4、销售模式创新

 

公司按照销售对象及销售方式的不同,销售模式分为政府招标采购和大客户直销两种。生物股份基本以直销为主,对经销商依赖很小。公司深知疫苗行业作为快消品,销售端渠道的建立非常重要。

 

生物股份12年引入市场化营销模式,组建专家型营销团队,新组建猪、牛口蹄疫疫苗、禽苗专业销售队伍,根据产品特性及市场需求,逐步拓展点对点的直销渠道。

 

公司销售队伍分三个部门,销售部、服务部、客户关联部。公司在2011年仅有广东、广西、福建和北京三元等部分养殖场,后来成功开拓了河南、山东、湖北、浙江、上海及江苏、京津、河北、湖南、四川、陕西、安徽等新市场。

 

5、管理层

 

公司无实际控制人,最大的股东持有11.7%


 公司董事会成员非常复杂,大部分仍是动物生物疫苗行业内的资深人士,但也不乏有创投公司的人,,党派下来的人等。

 

公司的董事长张翀宇1976年毕业于北京科技大学;1976年12月至1993年2月在呼和浩特市金属材料公司工作,历任业务科科长、副经理、总经理兼党总支委员;1993年3月至今在内蒙古生物股份股份有限公司工作,任董事长兼总裁、党委书记。、市政协常委委员。

 

公司管理层还算不错,但总的来说,生物股份姓党。

 

6、风险点

 

①市场担忧仅仅依赖于口蹄疫市场苗这单一产品,不能支撑公司百亿的市值,所以公司的估值一直非常便宜。但本质上,口蹄疫市场苗带给兽用疫苗行业的冲击类似于当年先玉335对中国玉米种业的冲击,“产品创新” “价值营销”带来玉米种子行业价值实现一次巨大的飞跃。口蹄疫市场苗成功的意义在于:(1)疫病防控效果显著提升,养殖行业效率提升;(2)企业盈利能力提升,将更多资本投入到生产工艺改造上;(3)用市场手段解决疫病防控问题得到政府认可。2015年国内猪瘟和高致病蓝耳有望取消政府招标,高品质市场苗将迎来再次爆发增长的机遇。

 

在中国规模养殖提升的背景下,规模养殖企业对高品质疫苗产品需求出现爆发式增长,行业规模增长快慢取决于高品质疫苗的推出进度以及技术服务的支持力度,需求不是问题,行业规模增长仍有很大空间。

 

②未来不少企业(特别是上市公司)陆续推出口蹄疫市场苗,生物股份高速成长的核心产品面临竞争,但还是那句话:产品质量决定市场竞争力。口蹄疫苗生产原理简单,但生产工艺复杂,需要较高的生产管理水平,不同企业的产品会有显著的品质差异,口蹄疫市场苗竞争并非传统的同质化的工业品竞争,产品品质和免疫效果决定了未来的销售价格和市场份额。以猪圆环病毒疫苗推广为例,目前国内猪圆环病毒疫苗总体规模约8亿元,其中勃林格市场份额占据半壁江山,其圆环病毒疫苗市场售价高达30元/头份,国内其他十余家企业价格5-10元不等,价格和市场份额的差距主要取决于产品的品质。

 

财报解读

 

2011-2015年公司营收复合增速为21.3%,净利润复合增速为42.93%。2015年公司营收12.5亿,同比增长17.3%,净利润4.8亿,同比增长18.7%。

 

公司15年的各项细分产品销售如下图。可以看到口蹄疫经过了过去几年的高速增长(50-100%),15年仅同比增长5.3%(口蹄疫疫苗竞争加剧,上文提到生物股份太依靠一个品种会有风险);而猪蓝耳疫苗同比大增47%,带动了15年的业绩;公司重要产品猪圆环疫苗刚上市,还未见效果,此疫苗是个大品种疫苗,对2016年业绩有积极影响;


 

15年毛利率较14年小幅提升0.8个百分点,净利率提升0.5个百分点,公司的费用增长基本等于营收增速。ROE较14年下浮下滑2个百分点至26%,主要是资产周转率和杠杆率有所下滑,公司的ROIC小幅下滑0.6个百分点至25.8%。总的来说维持高位。

 

公司上市16年来的毛利率、ROE变化如下:

 

公司的ROE和毛利率不断提升,从一个小公司成长成为一个优秀的大企业。下图为公司2000年来后复权的对数坐标走势图,可以看到公司在06年和11年分别有两次明显的涨幅,背后对应的是07年ROE上了一个台阶,12年公司的ROE和毛利率再上一个台阶。



 资产质量方面,公司15年应收款大增44.7%至3.4亿,相比较13-14年增速只有23.6%、11.2%。不过,公司库存销售不错,存货同比仅增长1.22%至2.2亿。公司的经营现金流同比下滑15.5%至4.94亿,虽然下滑,但仍很高。

 

公司无任何借款,货币资金同比增速超过10%至10.3亿,资产负债表非常出色,现金非常充裕。在这样的情况下公司仍多次想要增发,实在不明白为何。

 

年报中的其他信息:

 

2016年重磅产品猪口蹄疫O型A型二价灭活疫苗正在新药注册,另一重磅牛病毒性腹泻、牛传染性鼻气管炎二联灭活疫苗也正在新药注册。

 

2016年启动对重组口蹄疫亚单位疫苗(大肠杆菌源) 系列产品研发 ,合作合同正在洽谈中,初步进行了预实验评价,效果较好,虽然口蹄疫亚单位疫苗需要时间研发,但保持口蹄疫的研发优势是对抗竞争的有效手段。

 

REV1羊布鲁氏杆菌疫苗和牛BVD+IBR二联灭活疫苗,猪圆环杆状病毒载体灭活疫苗和重组新城疫病毒灭活疫苗等新产品的销售推广工作成为2016年利润来源点。

 

这几个产品未来的推出是公司未来业绩的保障。

 

启动非公开增发股票申请工作,计划筹措资金12.5亿元,建设智能化制造的生物股份国际生物科技产业园。新园区所有产品质量达到国际标准,同时实现节能50%和零排放标准。

 

2016年财报

 

1、一季报

 

2016Q1公司营收3.43亿,同比增长1.74%,净利润1.91亿,同比增长14.9%。要知道公司15年Q1的基数很低,营收只有增长0.16%,2016年Q1公司业绩继续保持低增速。

 

不过公司毛利率继续改善,较去年同期大幅提升8个百分点,较15年末提升2.5个百分点。净利率提升幅度略小,同比提升6.4个百分点至55.8%,主要是公司的费用增速略高于营收增速。

 

一季度的应收款同比增长13.3%,存货同比增长1.22%,经营现金流因此下滑19%至9557万。

 

2016Q1公司营收增速放缓进一步反映出公司太过依靠一个品种的风险。生物股份也在努力开发及其他疫苗,摆脱过于依靠单一口蹄疫。

 

注意到一季报公布后当天,公司股价暴跌6%,成交量创下历史新高,机构对这份财报分歧很大。

 

同行业公司对比

 

可比上市公司为瑞普生物、中牧股份、海利生物、普莱柯

 

1.财务数据对比

 

① 营收和净利

 

中牧股份作为国内政府苗的龙头企业,营收一直遥遥领先,但生物股份的净利润显著超过其他企业。虽然生物股份在2016年收入和利润增长低于预期,但在2015年行业景气度低迷的时候,生物股份取得优秀业绩,对比瑞普生物、中牧股份,海利生物、普莱柯等,生物股份生物表现优异。

 

② 毛利率和净利率


生物股份的毛利率和细分品种小公司的普莱柯、海利生物处在极高的水准,中牧股份非常的低。生物股份的净利润率行业遥遥领先,主要是公司的费用率控制非常好,反映客户粘性和品牌影响力。

 

③ 负债率和ROE

 


普莱柯刚上市,负债率最低,其余企业相差不错,生物股份凭借最高的净利率取得了最高的ROE,以及遥遥领先的ROIC。

 

2、2015年研发投入情况




 

从研发投入占比来看,生物股份并不是最高的,瑞普生物大量研发投入也影响了其净利率。

 

3、分红对比


 

瑞普和中牧在较差的盈利能力情况下反而有高的分红率。

 

4、行业内公司发展阶段

 

· 第一阶段:2007-2009,招标制度产生并不断扩大,招标龙头中牧持续受益。

· 第二阶段:2013-2014,口蹄疫市场苗持续放量超预期,市场苗龙头生物股份表现靓丽。

· 第三阶段:2015-2016,分化为两条主线:主线一:国际化:海利生物凭借阿根廷项目引进口蹄疫;主线二:服务升级:普莱柯、瑞普生物开始分别介入动物诊断与宠物领域。


 


总结来看,动保行业分别经历了招标、市场化大品种、国际化与服务升级的新趋势。站在当前,招标市场会不断萎缩,市场化疫苗数量会越来越多。需要的是从中寻找到市场空间较大且竞争格局优秀的品种,它们具备放量(50-100%增长)的可能。国际化是国内动保企业实现跨越式发展的捷径,除了过去已经有引进产品的企业外,未来有合作预期的企业是重点关注的对象。


 5、疫苗品种层次划分、各公司储备产品及上市节奏

 

· 第一档(空间15亿以上,且竞争格局很优秀):口蹄疫、优势联苗、伪狂犬、反刍苗,做的较好的企业能达到5亿元以上收入体量,一家独大者收入体量有望超过10亿。

· 第二档(或空间不足15亿,或竞争格局略差):腹泻、圆环、禽流感、蓝耳、较优势联苗,一般增长的瓶颈在1亿元收入,但其中如果能成为优势龙头依然能大幅放量至2-5亿。

· 第三档(相对小品种):细菌性疾病、猪瘟、喘气病,目前小品种也不排除爆发可能,主要是需要质量高的产品,一般增长的瓶颈在0.5亿元收入,但若一家独大则收入也望突破亿元体量。


未来国内各类领域联苗的主要储备品种


估值(截止2016年4月27日)

 

1.生物股份自身历史估值:

 

公司最低PE出现在08年,平均PE都在30倍左右,PB随着ROE的提升而提升。目前公司PE32倍,处在平均PE中,不算便宜也不算贵。

 

 


 

按照未来3年20%的增速,永续3%(同步养殖业增速),估算的结果是90-140亿。目前生物股份市值160亿,略高出一些。

 

2.同行业估值对比:


 目前中牧股份和生物股份是上市很久的老股,PE较低,但生物股份凭借更好地品种更好的ROE,PB远高于中牧;而海利生物、普莱柯都是刚上市新股,估值较高,特别是海利生物贵的离谱。瑞普生物作为创业板估值也较高。

 

3、对比国际巨头

 

我觉得用PE和现金流折现的估值方式都不是很合理的估值方式。原因有两点。

 

第一,动物疫苗行业呈现一定的周期性,从生物股份或其他同行业上市公司08年-13年这些年的营收净利润不难看出,行业总是起起伏伏。第二,13开始年公司经营上出现大拐点,上游口蹄疫的需求大增,公司剥离地产专心研发后技术的进步,营销模式的改革,国家政策的支持等等条件导致生物股份旗下的生物制药疫苗大卖。对于拐点股显然不能用传统的估值模式。

 

如果不考虑短期业绩的波动,从长期看好的逻辑出发,我认为通过比较成熟市场一些行业巨头走过的路,比较他们当时的市场占有率和市值,从而对估值上限和安全边际做一个大致的确定。本来以硕腾(NYSE:ZTS)在早期的估值作对比是比较理想的(现在硕腾不论是市场占有率还是研发投入等各方面都和生物股份不在一个体量之上),但无奈ZTS直到2013年2月才登陆纽交所。

 

09-10年硕腾处在高速成长期,公司营收增速高达30%,净利润数倍增长(09年之前更高),但从11年开始显著放缓,公司的净利润增长也在放缓,不过增速仍大幅领先于营收增速,主要原因是伴随着技术的成熟研发投入开始大幅缩减,市场占有率稳定,销售渠道的建立完成后成本大幅缩减。

 

硕腾秉坐拥超过300种不同的产品系列,并且在全球120个国家展开业务,目前硕腾总市值为237亿美元,14年市盈率为35倍左右,而生物股份市值160亿,硕腾的总市值大约是生物股份的10倍,收入是生物股份的25倍,净利润约9倍,从盈利对比市值的角度看,生物股份的估值并不是很高。

 

我认为生物股份有成为中国巨头乃至世界巨头的可能,因此在估值上,我们应该看得更远一些,不用太在意短期的PE高低波动。我认为目前生物股份估值并不贵。

 

总结

 

· 从目前的布局看,生物股份凭借口蹄疫与反刍苗品种,及行业领先的直销客户资源,仍将是行业龙头。

· 从大品种及产品线的角度,中牧股份的口蹄疫、蓝耳-猪瘟二联具备较强的品种优势,且储备了大量的产品。

· 从国际化的角度,海利生物预期能够从国外持续引进先进的产品,而目前依靠口蹄疫就能爆发增长。同时中牧也具备国际化(英特威合作协议)与外延并购的预期。

· 从技术升级的角度,普莱柯通过基因工程技术、新型佐剂等,在畜禽苗各个领域推出效力高、安全性好的换代产品,将会引领在伪狂犬、圆环、禽流感等领域的产品更新换代。




综合竞争格局与财务对比,依然最看好龙头生物股份(口蹄疫高增长持续、反刍苗放量),中牧股份主要看点在于口蹄疫放量、蓝耳-猪瘟二联推广、与英特威合作及国企改革落地,海利生物依靠口蹄疫放量、持续引进国外产品、注入资产预期等业绩可能会爆发、普莱柯主要在伪狂犬大品种及多个系列更新换代产品上布局较好。

 

因此,我认为:1.从行业/生意的角度看,我国养殖规模化程度和国外同行相比,有非常大的提升空间,动物疫苗行业的成长空间更大,土地流转后规模化养殖的趋势不可逆。传统低端的疫苗行业的技术壁垒不高,但行业受国家管制,有准入壁垒;而高端疫苗对技术的要求很高,形成又一壁垒(高端疫苗已经成为市场发展趋势)。动物疫苗行业是一个好生意

 

2.从公司角度看,生物股份作为国内动物疫苗行业龙头,研发技术能力全国第一,悬浮培养技术算是国内最早产业化的,在纯化技术也是领先,其中抗原含量146S检测技术在高端口蹄疫市场苗发力。同时疫苗行业作为快消品,销售端渠道的建立显得非常重要,生物股份基本以直销为主,对经销商依赖很小(想一想诺普信销售端改革的逻辑,他俩生意模式类似)。生物股份凭借优秀的研发、管理能力,不断地在提高高端疫苗的市场占有率。生物股份是毫无疑问的好公司。

 

特别是在养殖行业最萧条的14-15年,在其他行业内公司业绩纷纷下滑的时候,生物股份仍取得了非常不错的业绩增速,这毫无疑问是好公司的体现。

 

3.从价格角度看,公司的市值并没有被高估,市盈率也相对其他成长股来的便宜。我认为目前至少不能算坏价格。

 

展望2016年,虽然一季度业绩增速较慢,但考虑到公司16年有新产品陆续上市,外加养猪行业高景气度(种猪增长35%)、商品猪与牛羊超过翻倍、政府苗增长10%的情况下,公司的业绩有望继续保持在20%的增长。

 

公司业绩的超预期点将会在:1)口蹄疫在公司营销改善(牛羊与猪销售队伍专业化分离,政府苗与市场苗销售团队资源公用),客户规模下移将支撑口蹄疫继续高增长;2)反刍苗在蓝海中持续创造出多个5-10亿元规模的品种;3)圆环凭借产品质量及多年积累的客户,可以快速放量,预计2017年可达数十亿收入。

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